Analiza sprawozdania finansowego Legii Warszawa

Finanse Legii: do pięciu razy sztuka? 

Krótko po przejęciu Legii Dariusz Mioduski powiedział, że do pucharów można nie dostać się raz, ponieważ w przypadku powtórki pojawi się problem. Okazało się, że życie napisało ciekawszy scenariusz, w którym do pucharów nie awansował już cztery razy, a mimo to zdobył w tym czasie dwa tytuły mistrzowskie, kupił piłkarza z Polski za półtora miliona euro i jeszcze wybudował imponujący ośrodek szkoleniowy za 80 milionów złotych. Z tego punktu widzenia biedy w Legii nie widać. Mimo, że czterokrotna wywrotka w eliminacjach to minimum 150 milionów złotych gotówki, które do klubu nie trafiły, mimo że co najmniej trzy razy trafić powinny ze względu na korzystne losowania. Gdzie tkwi „haczyk”? W kredytach, obligacjach i pożyczkach, a także wpływach z transferów. Te dwa czynniki – dostęp do zewnętrznych źródeł finansowania oraz dodatnie saldo transferowe – nie tylko utrzymują klub na powierzchni, ale pozwalają na coroczną ucieczkę do przodu z nadzieją, że pucharowa karta się odwróci. Bez tego każdej jesieni klub przystępuje do ekwilibrystyki finansowej, żeby związać koniec z końcem, bo właściciel jest zdeterminowany i wyraźnie nie dotarł jeszcze do miejsca, w którym trzeba uznać się za pokonanego. A jako że nic w przyrodzie nie ginie, to skutki naciągania struny widzimy między innymi w bilansie, który wykazuje wzrastające z roku na rok zadłużenie.

Przychody wzrosły, ale…  

Pomijając jednorazowy wyskok związany z Ligą Mistrzów w sezonie 2016/2017 trzeba z przykrością stwierdzić, że przychody Legii z działalności podstawowej (bez transferów) nie wykazują trendu rosnącego. W zależności od sezonu krążymy trochę poniżej lub trochę powyżej 100 milionów złotych. Na tle polskich konkurentów to dużo (Lech Poznań – 60 mln w ostatnim roku), ale do klubów zagranicznych, które powinniśmy gonić, brakuje przynajmniej drugich 100 milionów. Budżet mistrza Belgii, Club Brugge, na sezon 2020/2021 to 90 milionów euro, budżet Anderlechtu - 50 milionów, a budżet Gandawy z Vadisem Odjidja-Ofoe w składzie - 44 miliony. Plus jest taki, że mimo pandemii przychody Legii w stosunku do bardzo słabego poprzedniego roku wzrosły z 93 do 102 mln zł. Spadek wpływów z biletów, karnetów, najmu lóż i organizacji imprez został z nadwyżką pokryty przez zwiększone przychody z praw telewizyjnych i kontraktów reklamowych. W skomplikowanej rzeczywistości 2020 r. jest to osiągnięcie, aczkolwiek w związku z tym, że sprawozdanie obejmuje dane do czerwca, to skutki finansowe związane z COVID-19 w większym stopniu będą widoczne w zestawieniach za rok bieżący.

Zmiana w strukturze przychodów

Poniższa tabela przedstawia wartość i strukturę przychodów z działalności podstawowej (bez wpływów z transferów). Jeśli chodzi o rok 2019/2020, to największa zmiana polegała na wzroście udziału przychodów z praw telewizyjnych (z 21% do 32%) oraz reklam (z 21% do 27%) przy jednoczesnym spadku udziału przychodów ze sprzedaży biletów i karnetów (z 20% do 14%) oraz wynajmu lóż i innych powierzchni biznesowych (z 17% do 14%).

Przychody z biletów w cieniu pandemii

Szczególnie słabo wyglądają liczby obrazujące sprzedaż biletów i karnetów. W sezonie 2019/2020 Legia zanotowała spadek przychodów z tego tytułu z 19,8 do 14,5 mln zł, czyli o 27%. W warunkach pandemii to cecha takich klubów, jak Legia, Lech, czy Wisła, których kibice w największej liczbie przychodzą na mecze pełniąc w swojej masie rolę istotnego sponsora (dla porównania w Lechu przychody z tego tytułu spadły z 7,8 do 6 mln zł, czyli procentowo podobnie).  
 
Brakuje danych, żeby stwierdzić, czy wyłącznym powodem tego tąpnięcia było ograniczenie wstępu na stadion na 5 spośród 19 meczów domowych, czy też spadek – tyle, że mniejszy - nastąpiłby nawet bez sytuacji pandemicznej. Poważnym problemem Legii jest przecież spadkowy trend w sprzedaży karnetów całosezonowych – ok. 6,5 tys. na 2019/2020 w relacji do ok. 10,5 tys. na 2017/2018. Wydaje się, że w normalnym sezonie przychody z tego tytułu osiągnęłyby poziom z roku 2018/2019 biorąc pod uwagę udaną rywalizację o odzyskanie tytułu, ale nie przekroczyłyby wyniku roku 2017/2018.

Wzrost przychodów reklamowych

W sezonie 2019/2020 przychody reklamowe wróciły na poziom z lat poprzednich. Co więcej, w sierpniu 2020 r. Legia rozpoczęła współpracę z nowym sponsorem głównym – Plus500, który zajął miejsce na koszulce meczowej z przodu, natomiast dotychczasowy sponsor główny – Fortuna – przeniósł swoje logo na plecy. Czy to oznacza, że w obecnie trwającym sezonie przychody reklamowe będą najwyższe w historii klubu? Na to liczymy. Na tle innych dużych polskich klubów 27 milionów to bardzo dobry wynik. Według ostatnich opublikowanych sprawozdań roczne przychody Lecha Poznań z tego tytułu wyniosły 11 milionów, a Wisły Kraków 7,8 mln zł.

Opłacalne pierwsze miejsce

Następna pozytywna informacja to wzrost przychodów ze sprzedaży praw medialnych. Po pierwsze to efekt mistrzostwa Polski w sezonie 2019/2020 (rok wcześniej wyprzedził nas Piast Gliwice). Po drugie globalne wypłaty telewizyjne wzrosły począwszy od sezonu 2019/2020 do 225 milionów w podziale na wszystkie kluby ESA. Po trzecie, to między innymi dzięki skuteczności Legii na forum Ekstraklasy zespoły z najwyższych miejsc na koniec sezonu mogą liczyć na większy, niż do tej pory, udział w telewizyjnym „torcie”. Takie rozwiązanie wywołuje sprzeciw części klubów, ale dla Legii jest korzystne zważywszy, że w XXI wieku tylko dwa razy spadliśmy poniżej trzeciego miejsca na koniec sezonu.

Tym bardziej szkoda braku awansu do europejskich pucharów, ponieważ w takim przypadku ostatni słupek na poniższym rysunku prezentowałby się jeszcze bardziej okazale. Lech Poznań w sezonie 2019/2020 odebrał z krajowego kontraktu telewizyjnego 26,6 mln zł (drugie miejsce), a w bieżącym roku z samego tylko udziału w prawach z Ligi Europy otrzyma 5 mln euro i summa summarum prawdopodobnie wyprzedzi w tym obszarze Legię.

Najem lóż i powierzchni

Przychody z wynajmu lóż i powierzchni stadionowych na potrzeby organizacji wydarzeń spadły z 16,7 do 13,7 mln zł. Główną przyczyną aż tak dużego spadku jest oczywiście epidemia COVID-19.

Kryzys w sklepie?

I wreszcie segment najtrudniejszy do obrony, czyli „sklep”. Tak się bowiem składa, że po zmianie władzy przychody w tym segmencie z roku na rok spadają. Spada też procentowa i wartościowa marża na sprzedaży towarów. To temat sam w sobie, dla specjalistów w dość wąskiej dziedzinie.

Według jednych problemem może być niedobór środków obrotowych na zwiększanie skali działania na tym polu. Według innych brak środków wcale nie jest kluczowy. W roku 2019/2020 wartość sprzedanych towarów to 5,6 mln zł, podczas, gdy w rekordowym sezonie 2016/2017 to 8,1 mln zł. Zakładając konieczny 3-miesięczny zapas, daje to odpowiednio ok. 1,5 mln i ok. 2 mln zł zaangażowanego kapitału. Jako, że różnica nie jest znacząca, pojawia się podejrzenie, że powodem spadków może być brak pomysłu na prowadzenie tego segmentu.

Klub w swoim sprawozdaniu pisze, że Legia jest najbardziej popularną marką sportową w Polsce. „Na podstawie badania pracowni Kantar Millward Brown w skali całego kraju z klubem identyfikuje się ponad 6 mln kibiców, z czego 38% mieszka w województwie mazowieckim, a pozostali pochodzą z innych części Polski. Na podstawie tych samych badań, markę Legii rozpoznaje 91% respondentów, co czyni ją jedną z absolutnie najbardziej znanych marek nie tylko w świecie sportu, ale biorąc pod uwagę wszystkie branże w polskiej gospodarce”. Tym bardziej warto ten potencjał w większym stopniu „monetyzować”, a na dobry początek przynajmniej powstrzymać trend spadkowy.

O rezerwach w tym obszarze świadczy fakt, że o ile wpływy Lecha Poznań i Wisły Kraków ze sprzedaży biletów, czy też z reklam, są wyraźnie niższe, niż w Legii, o tyle w towarach aż tak nie odbiegają wynosząc 5-6 milionów rocznie. Gdyby klub chciał uzasadniać spadek sprzedaży w roku 2019/2020 wyłącznie pandemią, to warto zwrócić uwagę, że o ile w Legii spadek wyniósł 10%, to w Lechu był dwukrotnie mniejszy. To wskazuje, że nie wszystko można zrzucić na COVID.

Rekordowe transfery

Legia nie przetrwałaby bez wpływów z transferów. Nawet w czasach, kiedy występy w fazie grupowej wydawały się „normalnym dniem w pracy”, wyróżniający się piłkarze byli sprzedawani nie tylko dlatego, że był na nich popyt, ale również dlatego, że było to konieczne do pokrycia wydatków (zarówno bieżących, jak i inwestycji w nowych piłkarzy).

Żeby unaocznić znaczenie transferów, na poniższym wykresie do przychodów z działalności podstawowej w każdym roku dodano wykazywane w sprawozdaniach zyski ze zbycia niefinansowych aktywów trwałych (głównie są to zyski ze zbycia kart zawodniczych). Spójrzmy na słupek dla ostatniego roku: plasuje się poniżej sezonu z Ligą Mistrzów, natomiast góruje nad pozostałymi, ponieważ wspomniane zyski z transferów wyniosły aż 51 milionów (Majecki, a także Niezgoda, Carlitos, Kulenović, Cafu). W rekordowym dotychczas sezonie 2016/2017, kiedy sprzedawano Dudę, Nikolicia, Prijovicia, Borysiuka, czy Bereszyńskiego, Legia zrobiła  na tym 33 miliony.

Co z tego wynika? Otóż w sytuacji nadwyżki kosztów nad przychodami oraz ryzyka braku awansu do pucharów jednym z filarów bezpieczeństwa finansowego klubu jest permanentne posiadanie w kadrze kilku zawodników „na sprzedaż”, którzy w stosownej chwili mogą zostać wymienieni na gotówkę. Michał Karbownik został sprzedany do Anglii za rozczarowujące w stosunku do zapowiedzi pieniądze, ponieważ po odpadnięciu z Karabachem klub musiał interweniować natychmiast, żeby we względnym komforcie przeżyć do zimy.

To ogromne wyzwanie dla sztabu pierwszej drużyny, dyrektora sportowego, a może przede wszystkim dla władz akademii. Największe kwoty można przecież zarobić nie na sprzedaży cudzoziemców, którzy gdyby nie byli wadliwi, to by w Polsce nie grali, lecz młodych utalentowanych Polaków. Trener Czesław Michniewicz może hamletyzować nad ryzykiem stawiania na młodych zawodników i wpływem takich decyzji na wyniki, ale tak naprawdę nie ma wyjścia, jeśli chce, żeby w klubie w jakimś momencie nie zabrakło na masło i chleb. A jeśli zechce kiedyś zapytać właściciela „Młodzi, czy wyniki?”, to dostanie oczywistą odpowiedź: „I młodzi, i wyniki”.    

Spadek wydatków

Żeby uprościć analizę tradycyjnie wyłączyliśmy z kosztów amortyzację, który wydatkiem nie jest. Na poniższym wykresie zauważalna jest tendencja spadkowa, co wskazuje, że Legia próbuje dostosowywać budżet do przychodów. W sezonie 2019/2020 wydatki spadły do 115 mln zł, przy czym przyczyniło się do tego również ograniczenie aktywności biznesowej klubu po wprowadzeniu obostrzeń pandemicznych (skoro nie organizujemy imprez, to nie potrzebujemy usług cateringowych itd.).   

W tym samym okresie wynagrodzenia w Spółce spadły z 86 do 54 milionów, również z zastrzeżeniem, że jest to częściowo efekt zredukowania zarobków wszystkich ludzi w klubie w okresie zamknięcia ligi (w tym zawodników pierwszej drużyny, których zarobki pochłaniają lwią część budżetu płacowego). Niezależnie od tego pozytywnie należy ocenić fakt, że relacja wynagrodzeń do rocznych przychodów w ostatnich trzech latach spadła z 78% do 53% (nie wiemy przy tym, czy w ciągle wysokich usługach obcych nie ma elementów wynagrodzeniowych).  

Per saldo średnie miesięczne wydatki Legii wynosiły w ostatnim roku około 10 milionów, przy czym w trwającym obecnie sezonie będą bez wątpienia wyższe ze względu na oddanie do użytku obiektu w Książenicach i koszty z tym związane. Z kolei przychody, bez pucharów i w warunkach zarazy, nie będą pewnie wyższe, niż 9 milionów miesięcznie. Zrównoważenie przychodów i wydatków bieżących nie jest więc realne, a brakujące pieniądze jak co roku trzeba będzie znaleźć na zewnątrz albo uzyskać ze sprzedaży piłkarzy.

Nadal deficyt

Zestawienie przychodów i wydatków bieżących wskazuje, że w roku 2019/2020 ujemna różnica między przychodami i wydatkami operacyjnymi wyniosła 13 mln zł (przychody 102 mln zł versus wydatki 115 mln zł). Rok wcześniej deficyt wyniósł 38 mln zł, a dwa lata wcześniej 34 mln zł. Trend jest więc pozytywny, ale raczej nie do utrzymania w kontekście wydatków ponoszonych na eksploatację LTC począwszy od lipca 2020 roku. W efekcie nic się nie zmieni – klub będzie musiał wypracować dodatnie saldo na transferach, a jeśli to nie wystarczy, to zaciągnie kolejne długi „na poczet przyszłych sukcesów”.       

Zadłużenie wzrasta

Na koniec sezonu z Ligą Mistrzów wykazywany w bilansie dług z tytułu pożyczek i obligacji (nazwijmy go odsetkowym, bo trzeba go zwrócić z odsetkami) wynosił 19 mln zł, rok później wzrósł do 38 milionów (30.06.2018 r.), następnie do 64 milionów (30.06.2019 r.). Obecnie wynosi 78,5 mln zł:
- 13,4 mln zł (3 mln euro) pożyczki od osoby prywatnej - do zwrotu 31.12.2024 r.;
- 2,0 mln zł z tytułu emisji obligacji serii A - do wykupu 30.04.2021 r.;
- 2,0 mln zł z tytułu emisji obligacji serii B - do wykupu 18.05.2023 r.;
- 16,6 mln zł z tytułu emisji obligacji serii C - do wykupu 30.06.2022 r.;
- 41 mln zł (2 mln zł oraz 8,4 mln euro) pożyczki „od osoby wchodzącej w skład organów zarządzających” - do spłaty 31.07.2022 r. (termin spłaty był już aneksowany, w ciągu ostatniego roku obrotowego limit zwiększono z 6,9 do 8,4 mln euro);
- 3,5 mln zł wykazanej w zobowiązaniach długoterminowych subwencji od Polskiego Funduszu Rozwoju w związku z COVID-19 (kwota subwencji jest nieoprocentowana i może zostać umorzona w 75%).

Dużo, ale to nie wszystko.

W rachunku zysków i strat w pozycji „pozostałe przychody operacyjne” wzorem roku poprzedniego wykazano „dotację” z funduszu luksemburskiego, której nie sposób określić inaczej, jak długiem zabezpieczonym na wpływach telewizyjnych. W grudniu 2018 r. Legia zawarła umowę o współpracy z funduszem dotyczącą wsparcia finansowego pozwalającego na pokrycie wydatków związanych z prowadzoną działalnością. W sprawozdaniu czytamy: „Z treści umowy o współpracy wynika, że Spółka nie jest zobowiązana do zwrotu kwoty otrzymanego dofinansowania oraz nie jest zobowiązana do zapłaty żadnej stałej kwoty na rzecz Funduszu. Jednocześnie, zgodnie z postanowieniami umowy o współpracy, Spółka zobowiązała się do wypłacania w przyszłości na rzecz Funduszu kwot określonych harmonogramem i obliczonych na podstawie wskazanego procentowo udziału, każdorazowo w odniesieniu do uzyskanych przychodów netto Spółki z tytułu tzw. praw medialnych.” Pierwsza transza wpłynęła w grudniu 2018 r. w wysokości 6 mln euro, a druga transza w grudniu 2019 r. w wysokości 5 mln euro. Do lipca 2020 r. Legia spłaciła na rzecz funduszu 780 tys. euro. W efekcie saldo do spłaty można obecnie szacować na 45,6 mln zł.  

To jeszcze nie wszystko.

Legia jest właścicielem 100% udziałów w spółce celowej założonej w celu wybudowania ośrodka treningowego w Książenicach. Spółka nazywa się Akademia Piłkarska Legii Sp. z o.o. (APL) i w celu sfinansowania inwestycji w marcu 2019 r. podpisała umowy kredytowe z Bankiem Gospodarstwa Krajowego (BGK) na łączną kwotę 57,6 mln zł przy założeniu 16-letniego okresu spłaty. W październiku 2019 r. Spółka podpisała z BGK umowę pożyczki preferencyjnej w ramach programu Jessica2 wdrażanego w ramach Regionalnego Programu Operacyjnego Województwa Mazowieckiego na lata 2014-2020, która częściowo zastąpiła umowę kredytową z marca 2019 r. Według stanu na 30.06.2020 r. APL posiada zobowiązanie wobec BGK z tytułu umowy kredytowej i pożyczki Jessica2 w łącznej kwocie  47,2 mln zł. Legia jako spółka-matka poręcza spłatę zadłużenia zaciągniętego na budowę ośrodka, pokrywa koszty jego utrzymania i koszty obsługi zadłużenia.

Podsumowując, odsetkowe zadłużenie Legii na 30.06.2020 r. wynosi według naszych szacunków 171,3 mln zł, w tym:
- 24% tj. 41,0 mln zł – zadłużenie względem osoby wchodzącej w skład organów zarządzających;
- 28% tj. 47,2 mln zł – zadłużenie ALP wobec BGK, które Legia gwarantuje, przy czym potencjalna łączna kwota zadłużenia wynosi 57,6 mln zł (na rok 2020/2021 przewidziano jeszcze 13 mln inwestycji w LTC);
- 26% tj. 45,6 mln zł – „dotacje luksemburskie”;
- 22% tj. 37,5 mln zł – pozostałe.

A tak przedstawia się być może najważniejszy wykres dotyczący legijnych finansów – zadłużenie grupy versus przychody roczne Legii.

Zadłużenie klubu w relacji do przychodów jest coraz większe. Pocieszający jest fakt, że w ¼ jest to dług wobec właściciela, a ponadto harmonogram spłat rat jest rozłożony w czasie. Ustalone z podmiotami zewnętrznymi największe kwoty spłat pożyczek i obligacji przypadają na lata 2022 i 2024, a zadłużenie w BGK będzie spłacane przez 16 lat. Optymista uzna więc, że nie ma strachu, bo już za chwilę Legia zacznie grać w pucharach, a w Książenicach Jacek Zieliński rozpocznie masowe dostawy kandydatów do pierwszej drużyny.    

Na ten moment niepokoi jednak fakt, że dług (liczony nawet bez finansowania Legia Training Center) zamiast spadać, to z roku na rok wzrasta i przy utrzymaniu obecnego trendu wkrótce może stanowić dwukrotność rocznych przychodów klubu z działalności podstawowej. Można tę sytuację bagatelizować, patrzeć przez różowe okulary, ale nie są to zdrowe finanse. Im większy dług, tym wyższe odsetki, na których spłatę trzeba zarobić nie za 2, 4 czy 16 lat, ale w każdym kolejnym roku. Sposoby na wyrwanie się z tego cyklu są trzy: powrót do Europy, promowanie nowych „Majeckich” i „Karbowników” lub ewentualne dofinansowanie Spółki, za które nie trzeba będzie płacić odsetek.

Podsumowanie

Ten tekst to plątanina dobrych i złych informacji, często zawartych w jednym zdaniu: Przychody wzrosły, ale kilka lat temu były wyższe. Koszty spadają, ale za chwilę wzrosną, bo trzeba utrzymać ośrodek w Książenicach. Jest zysk netto, ale Majeckiego i Niezgodę można sprzedać tylko raz, a Karbownik to póki co ostatnie tak cenne aktywo. Zadłużenie wzrasta, ale jest rozłożone na lata i częściowo dotyczy właściciela, przy czym masa długu jest olbrzymia, a odsetki pogarszają wynik i drenują cash flow Spółki.

Z drugiej strony, po każdym roku bez europejskich pucharów zaglądamy w te wszystkie tabelki, piszemy, że sytuacja jest trudna, wskazujemy na zagrożenia, a potem szczęśliwie okazuje się, że klub działa, a właściciel chodzi uśmiechnięty. Może więc nie trzeba się denerwować, bo Dariusz Mioduski jest graczem, a nie hazardzistą, a jego niewątpliwej determinacji nie należy mylić z desperacją? Życie pokaże. Może za piątym razem wreszcie uda się z pucharami i potem wszystko pójdzie już gładko.

Póki co, obecny sezon 2020/2021 przyniesie kolejny finansowy slalom, ponieważ nie ma pucharów, z powodu pandemii jeszcze bardziej zmniejszą się wpływy z biletów, karnetów i najmu, a w kolumnie z wydatkami pojawi się LTC. W efekcie deficyt wzrośnie mimo spodziewanych większych wpływów reklamowych. Nie możemy wiedzieć, czy właściciel ma jeszcze dostęp do kapitału zewnętrznego. Widać natomiast, że po Szymańskim, Majeckim i Karbowniku powstała w kadrze luka, ponieważ nie ma obecnie piłkarza, którego można sprzedać za porównywalne pieniądze.  

W dokumentach złożonych przez Legię do sądu czytamy: „Plany finansowe sporządzone na najbliższych 12 miesięcy nie wskazują na wystąpienie ryzyka utraty płynności, natomiast zawierają szereg założeń odnośnie m.in. wyników sportowych. W przypadku braku ich realizacji może okazać się, że Spółka będzie wymagała dodatkowego finansowania.” To taka samospełniająca się przepowiednia, bo nawet bez dostępu do danych wewnętrznych można założyć, że szybka sprzedaż Karbownika nie wystarczy, żeby zrównoważyć w tym roku wpływy z wydatkami.